Skakad men inte helt störd

Text:

Foto: Ng Han Guan/AP/TT

– Jag säger som Mike Tyson. Man har en strategi, sen plötsligt får man en smocka i ansiktet.

Så formulerade sig en privat investerare i måndags eftermiddag, uppenbart skärrad efter världsbörsernas kraftiga ras under dagen.

Marknaderna i Shanghai, Hongkong, Japan, Europa och USA var då i fritt fall. Precis när det verkar som amerikansk ekonomi går mot normalläge och det hårt sargade Europa visat tecken på återhämtning, klappar börserna fullkomligt ihop. Hur kan det bli så?

Världen översvämmas just nu av expertutlåtanden över orsak och verkan, men den enda sanna analysen är förstås att ingen faktiskt vet. Det stora fallet i måndags  följdes av en uppgång på flera börser i tisdags. I onsdags gick det lite upp och ned. Det bidrog knappast till att bringa klarhet i vad det är som händer på marknaden.

Men några saker kan slås fast. Fallet kommer efter en lång period med stigande börskurser. Sedan januari 2009 har Stockholmsbörsen gått upp med 180 procent inklusive utdelningar. Och 2015 inleddes med verklig yra på börsen, uppgången vid halvårsskiftet var hela 17 procent. Utvecklingen i övriga Europa och USA har sett ut på liknande sätt.

Vad marknaden nu undrar är om det fanns fog för dessa börsuppgångar. Och om det råder det delade meningar. Börsen påverkas av flera faktorer. På lång sikt är det den makroekonomiska utvecklingen och dess påverkan på företagens vinster som bestämmer värdet. Men på kort sikt spelar andra faktorer in, som riskaptit, alternativa placeringsmöjligheter och mängden kapital i rörelse.

Alltsedan Lehmankraschen 2008 har världens ekonomier understötts av låga räntor och centralbanker som pumpar ut enorma summor pengar i systemet. Det har fått fart på såväl BNP-tillväxt som företagens vinster. Samtidigt har de låga räntorna gjort att det inte gått att få vettig avkastning någon annanstans än på aktiemarknaden. Efterfrågan har således bidragit till att driva upp börskurserna, och det är därmed inte säkert att de avspeglar företagens verkliga värde.

Börsens värde är lika med värdet av företagens framtida vinster. Ofta mäter man detta genom att ställa det aktuella marknadsvärdet i relation till en prognos om en vinst ett enskilt år, det som med börsspråk kallas p/e-tal. Sedan 1870 har den genomsnittliga värderingen legat på 16,6 gånger årsvinsten, enligt Advisor Perspectives. New Yorks Nasdaq ligger på 26, alltså långt över snittet, men Nasdaq är en marknad för många bolag med särskilt hög tillväxt. Många handelsplatser värderas inte alls så högt. New Yorks S&P 500 ligger på 17 och Stockholmsbörsen värderas till under 15 gånger årsvinsten. Inte orimligt högt ur ett historiskt perspektiv, alltså.

Men historien visar att dessa tal inte säger så mycket om framtiden. Yaleprofessorn och nobelpristagaren Robert Shiller har därför varit med och tagit fram ett annat sätt att mäta på. Han ställer värdet på börsen mot ett genomsnitt av vinsterna under tio år. En sådan övning visar att S&P 500 värderas till 26 gånger den genomsnittliga vinsten, vilket är historiskt högt. Det ligger inte så långt från de nivåer som rådde innan den amerikanska börsen vände ner 2007 eller när börsen kraschade 1929.

Det är ett orosmoln som marknaden dras med och som förstärker skakigheten. Men finns det också en makroekonomisk bakgrund till det som hänt?

Sedan början på året har flera tillväxtmarknader, med Kina i spetsen, haft ekonomiska bekymmer. I Kina har luften gått ur bostadsmarknaden, lönetillväxten avtagit och bytesbalansen försvagats. IMF räknar med att BNP-tillväxten sjunker från 7,4 procent 2014 till 6,8 procent 2015. Som en följd av försvagningen har Shanghaibörsen fallit sedan i våras.

Shanghai är dock en omogen och isolerad börs. Den kan leva sitt eget liv utan att det får några konsekvenser på världens övriga börser. Om bara Kinas ekonomi i övrigt visar tillräcklig styrka.

Men i förra veckan hände något som fick Kinaexperter, marknadsanalytiker och aktiemäklare att hicka till. Den kinesiska centralbanken började mixtra med valutan, renminbin. Den skulle marknadsanpassas, hette det, men åtgärden tolkades som att regimen vet något som andra inte vet: att ekonomin egentligen är sämre än vad som förmedlats och att devalveringen är ett försök att få fart på den kinesiska exportindustrin. Plötsligt spred sig skräcken.

– Många tvivlar på sanningshalten i de siffror som regimen släpper. Det talas om en BNP-tillväxt på 7 procent, men det känns föga troligt när allt går sämre. Exempelvis viker försäljningen i Kina för många utländska företag, däribland BMW och Volvo. Det kan inte tolkas på annat sätt än att tillväxten i landet är svag. Jag har länge tvivlat på riktigheten i de siffror som offentliggörs, säger Kinaexperten Frédéric Cho.

Det är han inte ensam om. Kommuner har gått i konkurs, hela städer med tillhörande flygplatser har byggts utan att någon flyttar in, och många företag går sämre. Men om sånt talas det tyst.

– Ingen i Kina får beröm för att presentera dåliga siffror. Problemet är att det fuskas lite på alla nivåer, ekonomicheferna i företagen fipplar lite, sen justerar tjänstemän i offentlig förvaltning till det lite, och sist personer verksamma i partiet. Risken är att siffrorna är rejält felaktiga när de når ut, säger en person som bott länge i Beijing och har kontakter med kommunistpartiet.

Allt är dock inte dåligt i Kina. Bostadspriserna, som länge varit på väg ned, ser exempelvis ut att ha närmat sig botten. Men det är inte tillräckligt för att väga upp för det negativa.

Kina är numera världens näst största ekonomi. Det som händer i Kina påverkar såväl Europa som USA,  och en försvagning känns hos både europeiska och amerikanska företag. Bolag med exponering mot Kina tog också mycket stryk under måndagens börsfall, i Stockholm bland annat Autoliv, Hexagon, Assa Abloy och Elekta.

Kinas försvagning sätter också tryck på råvarupriserna. Mest uppmärksammat är att oljepriset gått från cirka 100 dollar fatet ner till 40 dollar. Priset är främst drivet av större utbud, men fallet kommer också av att Kinas efterfrågan på olja har börjat vackla. Minskad efterfrågan har också gjort att priset på råvaror som koppar och aluminium fallit kraftigt det senaste året. Allt symptom på en vikande konjunktur.

För USA:s och Europas del i stort ser det dock för närvarande ganska ljust ut. Amerikanerna var snabba med att stimulera ekonomin, som nu visar tydliga tecken på återhämtning. Företagen investerar och vinsterna går upp. Arbetslösheten är på väg ned och inflationen på väg tillbaka. Det talas till och med om att den amerikanska centralbanken ska höja räntan vid nästa penningpolitiska möte den 17 september, ett tecken på att ekonomin är på väg mot något mer normalt.

– Dollarn har stärkts till följd av den väntade räntehöjningen, vilket sätter press på inflationen och försämrar exportföretagens konkurrenskraft, men fundamenta finns där. Efterfrågan på krediter ökar, vilket innebär att investeringarna ökar, och USA är inte lika beroende av export som Europa, säger Anna Felländer, chefsekonom på Swedbank.

Även i Europa pekar kurvorna i rätt riktning. Flera av de länder som haft det tufft, som Spanien, Portugal och Irland, uppvisar nu en förbättrad tillväxttakt. Bankerna är i viss mån uppstädade och de hårda åtstramningarna har Europa lagt bakom sig. Den senaste Greklandsoron har heller inte spritt sig vidare. Tyskland blir långsamt bättre och Baltikum har visat att de klarar av att ställa om exporten från Ryssland, dit det råder exportförbud, till andra länder. Avgörande nu är att företagen kommer i gång och investerar.

– Nyckelordet är förtroende. Företagen behöver känna framtidstro för att vilja investera och anställa. Det som är positivt är att kreditgivningen inte längre faller i euroområdet. En avgörande faktor för återhämtningen är att små och medelstora företag börjar anställa, säger Anna Felländer.

Hur ser det då ut för Sveriges del? Bra, menar många analytiker och pekar på att BNP-tillväxten för 2015 närmar sig 3 procent och inflationen visar tecken på att vara tillbaka. Man ska dock komma ihåg att BNP per capita har sjunkit många år i följd. Och flera exportföretag har det fortsatt tufft.

I oroliga tider söker investerare dessutom sig till säkra platser och Sverige är en sådan. Det riskerar att sätta tryck uppåt på kronan och försvåra ytterligare för svenska exportföretag. Samtidigt är det svårt för Riksbanken att agera, när räntan redan är nere på rekordlåga nivåer.

Men trots flera positiva tecken är vare sig USA eller Europa utan orosmoln. I våras var de amerikanska inköpsindexsiffrorna dåliga och många amerikaner står utanför arbetsmarknaden. Bostadsmarknaden, som utlöste krisen i USA, är på väg åt rätt håll, men har knappast återhämtat sig helt. Och börsens utveckling visar också att det finns anledning att känna oro.

– Många cykliska aktier har tappat. Det som håller den totala värderingen uppe är att företag som Apple och Google har kompenserat för de cykliska bolagens fall, säger en aktiestrateg.

Det är en tydlig signal om att marknaden oroar sig för hur de amerikanska företagen ska påverkas av en sättning i den kinesiska ekonomin.

Europa har ännu inte ridit ut Greklandsstormen och stora länder som Italien och Frankrike brottas med problem. Uppgången i väst är alltså bräcklig och därför finns risk att Kinas bekymmer ställer mycket på ända. Inte minst försvagningen av valutan, riskerar att utlösa ett valutakrig, som i sin tur leder till deflation.

De flesta experter tror att den underliggande tillväxten är så stark att västvärlden kan hantera det och att trenden för börsen framöver är upp. Men den sortens uttalanden sägs sällan utan om och men.